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10月份经济数据恢复——图表和观点(2018年第45期)

上周10月份的主要经济数据全部公布,以下三个方面值得关注:第一,近两个月出口增速是否超出预期与出口抢劫有关?我们认为,由于对未来全球贸易不确定性的担忧,目前可能存在全球共振掠夺出口的现象。

如此高的增长几乎无法持续。全球需求上升后,中国的出口可能在明年上半年大幅下降。

第二,10月份财政支出增速终于略微超过收入增速,突破了财政政策由收缩向积极转变的转折点。

然而,突破的动力更多的是与财政收入的加速下降有关,因此当前的财政政策调整是有限的。

第三,服务业生产的加速放缓也给国内经济带来了更大的下行压力。

10月,服务业生产指数同比上升7.2%,为历史最低水平。

批发零售业、金融业和房地产业表现不佳,可能是服务业产量低于预期的主要原因,这与社会经济、金融监管和房地产调控不景气密切相关。

简而言之,尽管10月份的经济数据显示出企稳的迹象,但从目前情况来看,持续的疑虑不会限制债券市场的表现。

然而,a股最近的反弹与基本面没有什么关系。资本进入市场的增加和质押风险的降低可能会产生更大的影响。

短期内,股票债券可能会同时继续上涨。

一个数字,一个观点,一个,你认为抢劫出口怎么样?9月和10月,中国出口增长率分别为14.4%和15.6%。非常高的增长率与市场对贸易战和基本面的担忧不符。因此,人们普遍怀疑“抢夺出口”推高了当前的增长率。

从下图中可以看出,中国出口在全球出口和美国进口中的比重在不久的将来确实有所增加,但从过去几年的角度来看,这种增加并不出人意料。这是每年下半年出现的季节性现象。

从9月份的数据来看,中国产品在美国进口中所占的比例较前几年有所增加,可能会有一些出口抢劫。

然而,中国对美国的出口在9月和10月没有边际优势,对其他国家的出口增长率甚至更高。因此,攫取对美国的出口并不能解释中国出口的强劲。从中国在世界上出口份额的变化来看,截至8月份,中国份额的增长并不明显,反映了全球贸易整体相对强劲。我们认为,面对未来贸易的不确定性,全球出口速度可能会出现“共振”加速。毕竟,中国和美国是全球贸易中最重要的参与者,一个国家出口的增加必须得到其他进口的支持,从而加速需求的扩散并回到基本面的观点。很难相信如此高的增长能持续下去。它可能推动全球需求,而不仅仅是美国。

如果这种现象存在,明年上半年出口可能会出现更大幅度的下降。

9月和10月,中国出口增长率分别为14.4%和15.6%。非常高的增长率与市场对贸易战和基本面的担忧不符。因此,人们普遍怀疑“抢夺出口”推高了当前的增长率。

从下图中可以看出,中国出口在全球出口和美国进口中的比重在不久的将来确实有所增加,但从过去几年的角度来看,这种增加并不出人意料。这是每年下半年出现的季节性现象。

从9月份的数据来看,中国产品在美国进口中所占的比例较前几年有所增加,可能会有一些出口抢劫。

然而,中国对美国的出口在9月和10月没有边际优势,对其他国家的出口增长率甚至更高。因此,攫取对美国的出口并不能解释中国出口的强劲。从中国在世界上出口份额的变化来看,截至8月份,中国份额的增长并不明显,反映了全球贸易整体相对强劲。我们认为,面对未来贸易的不确定性,全球出口速度可能会出现“共振”加速。毕竟,中国和美国是全球贸易中最重要的参与者,一个国家出口的增加必须得到其他进口的支持,从而加速需求的扩散并回到基本面的观点。很难相信如此高的增长能持续下去。它可能推动全球需求,而不仅仅是美国。

如果这种现象存在,明年上半年出口可能会出现更大幅度的下降。

第二,财政政策调整有限。回顾历史,财政支出增长率和财政收入增长率之间的差异可以用来表征财政政策的方向。

从月度数据来看,本轮积极财政政策始于2015年第三季度,止于2017年第三季度。

进入2018年,前三季度财政支出增速始终低于财政收入增速,这表明财政政策处于大幅收缩状态。

从边际变化来看,减税效应自7月份以来逐渐增强——财政收入累计增长率下降到去年同期水平以下,增量效应自9月份开始出现——财政支出累计增长率反弹(幅度较小,仍低于去年同期)。

这表明财政政策将在下半年回到积极的方向。

截至10月,财政支出累计同比增速首次超过财政收入,突破财政政策由收缩向积极转变的转折点。

这主要是由于财政收入增长率下降。自6月以来,全国增值税同比增长率在同月继续下降,9月和10月出现负增长。由于国内经济繁荣的影响,企业所得税和国内消费税也出现负增长。由于个人所得税起征点自10月1日起已经调整,同月同比增长率也从之前的20%下降到7%。

然而,地方政府和国有企业仍然存在去杠杆化目标和房地产市场控制等限制,因此财政支出的扩张和基础设施投资的反弹相对有限。

因此,从政策力度来看,财政政策仍然是微调的。

回顾历史,财政支出增长率和财政收入增长率之间的差异可以用来表征财政政策的方向。

从月度数据来看,本轮积极财政政策始于2015年第三季度,止于2017年第三季度。

进入2018年,前三季度财政支出增速始终低于财政收入增速,这表明财政政策处于大幅收缩状态。

从边际变化来看,减税效应自7月份以来逐渐增强——财政收入累计增长率下降到去年同期水平以下,增量效应自9月份开始出现——财政支出累计增长率反弹(幅度较小,仍低于去年同期)。

这表明财政政策将在下半年回到积极的方向。

截至10月,财政支出累计同比增速首次超过财政收入,突破财政政策由收缩向积极转变的转折点。

这主要是由于财政收入增长率下降。自6月以来,全国增值税同比增长率在同月继续下降,9月和10月出现负增长。由于国内经济繁荣的影响,企业所得税和国内消费税也出现负增长。由于个人所得税起征点自10月1日起已经调整,同月同比增长率也从之前的20%下降到7%。

然而,地方政府和国有企业仍然存在去杠杆化目标和房地产市场控制等限制,因此财政支出的扩张和基础设施投资的反弹相对有限。

因此,从政策力度来看,财政政策仍然是微调的。

第三,自美联储(Federal Reserve)于2014年底退出第三轮QE回合以来,全球流动性紧缩一直在持续。由于经济疲软和低通胀,日本和欧洲央行继续保持宽松的货币政策。日本和欧洲央行的持续扩张也支持保持高度宽松的全球流动性。从2015年到2016年,美国、日本和欧洲央行的资产负债表增长甚至大幅增加。只有在全球经济共振复苏后,上述三家央行的资产负债表增长才再次下滑。

从我们继续追踪的全球流动性指标来看,目前的同比增长率已降至1.4%左右的相对较低水平,明显低于2016年底前的23.4%,更难以与金融危机期间61%的最高增长率相提并论。

尤其是今年年初以来,收缩速度明显加快,这也是新兴市场承受越来越明显的资本外流压力的外部原因之一。

欧洲央行早些时候宣布,将在今年年底前停止购买新债券,但仍将在一段时间内维持本金再投资。自今年以来,日本央行一直在不断减少债券购买,其资产负债表也在不断萎缩。

目前,全球流动性紧缩仍是一种趋势。

自美联储于2014年底退出QE第三轮以来,由于经济疲软和低通胀,日本和欧洲央行一直保持宽松的货币政策。日本和欧洲央行的持续扩张也支持了高度宽松的全球流动性的维持。从2015年到2016年,美国、日本和欧洲央行的资产负债表增长率甚至大幅上升。此后,全球经济共振复苏导致上述三家央行的资产负债表增长率再次下降。

从我们继续追踪的全球流动性指标来看,目前的同比增长率已降至1.4%左右的相对较低水平,明显低于2016年底前的23.4%,更难以与金融危机期间61%的最高增长率相提并论。

尤其是今年年初以来,收缩速度明显加快,这也是新兴市场承受越来越明显的资本外流压力的外部原因之一。

欧洲央行早些时候宣布,将在今年年底前停止购买新债券,但仍将在一段时间内维持本金再投资。自今年以来,日本央行一直在不断减少债券购买,其资产负债表也在不断萎缩。

目前,全球流动性紧缩仍是一种趋势。

4.不要忽视服务业生产对经济造成的下行压力。第三季度国内生产总值同比增长6.5%,为金融危机以来的最低水平。

供给侧的角度看,工业生产回落固然是重要原因,今年三季度工业增加值的平均增速仅为6.0%,比去年同期回落0.3个百分点。从供应方面来看,工业生产下降当然是一个重要原因。今年第三季度工业增加值平均增长率仅为6.0%,比去年同期下降0.3个百分点。

然而,从该行业增加值的规模来看,服务业产量的下降将对国内经济低迷产生更大的影响。

第三季度,服务业名义增加值约为11.8万亿元,工业名义增加值约为9.4万亿元,工业名义增加值约占服务业的80%。

第三季度服务业生产指数平均同比增长7.5%,比去年同期下降0.8个百分点。

自今年7月以来,服务业生产指数的同比增长率持续下降,10月份降至7.2%的历史低点,而过去两年的平均增长率为8.0%。

总而言之,服务业生产增长率的下降对经济的下行压力不亚于工业生产。

那么是什么导致了服务业生产的放缓呢?有三个可能的原因。首先,社会零增长率持续下降,导致批发和零售服务供应下降。第二,房地产监管对房地产行业的影响相对温和。第三,强有力的金融监管也对金融业的服务供给产生不利影响。

第三季度国内生产总值同比增长6.5%,为金融危机以来的最低水平。

从供应方面来看,工业生产下降当然是一个重要原因。今年第三季度工业增加值平均增长率仅为6.0%,比去年同期下降0.3个百分点。

然而,从该行业增加值的规模来看,服务业产量的下降将对国内经济低迷产生更大的影响。

第三季度,服务业名义增加值约为11.8万亿元,工业名义增加值约为9.4万亿元,工业名义增加值约占服务业的80%。

第三季度服务业生产指数平均同比增长7.5%,比去年同期下降0.8个百分点。

自今年7月以来,服务业生产指数的同比增长率持续下降,10月份降至7.2%的历史低点,而过去两年的平均增长率为8.0%。

总而言之,服务业生产增长率的下降对经济的下行压力不亚于工业生产。

那么是什么导致了服务业生产的放缓呢?有三个可能的原因。首先,社会零增长率持续下降,导致批发和零售服务供应下降。第二,房地产监管对房地产行业的影响相对温和。第三,强有力的金融监管也对金融业的服务供给产生不利影响。

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